1. 案件名称：

XX公司证券虚假陈述责任纠纷案

2. 客户简介：

本案客户林X系证券市场个人投资者，XXX原系深交所上市公司。2025年3月，证监会对XXX作出行政处罚，认定XXX存在虚增利润、未及时披露非经营性资金占用和关联担保等信息披露违法行为。桂X因XXX信息披露违法，所投资的股票遭受损失，遂委托本所律师对XXX提起侵权赔偿诉讼。

3. 案件/项目背景、目的

2024年2月，XXX因涉嫌信息披露违法违规，被证监会立案调查。2025年3月，XXX公告收到证监会《行政处罚决定书》。经查，XXX存在多项违法事实:

（1）XXX通过虚构电解铜贸易业务和少计利息费用的方式虚增利润，2020年年度报告存在虚假记载。XXX2020年年度报告虚增利润总额 5,033,833.35 元，占当期披露利润总额的30.22%。

（2）XXX未按规定披露关联交易和非经营性占用资金情况，2018年至2022年年度报告和2023年半年度报告存在重大遗漏。2018年至2023年，XXX通过支付往来款、代垫费用和共同借款的方式向实际控制人梁X提供资金，相关交易构成关联方非经营性资金占用。XXX未及时披露上述关联交易，也未在相关定期报告中披露上述关联交易及非经营性占用资金情况，存在重大遗漏。

（3）XXX未按规定披露关联担保，2017年至2022年年度报告和2023年半年度报告存在重大遗漏。XXX2017年、2020年分别为实控人梁X对外借款提供2亿元、2000万元担保，且未在2017年至2022年年报及2023年半年报中披露对应关联担保余额，各期担保余额占期末净资产比例在11.68%–14.54%之间，相关定期报告存在重大遗漏。

委托人桂X在XXX实施上述违法行为期间买入XXX股票，在违法事实被揭露之后，因股价下跌造成损失，遂委托我们对XXX提起诉讼，要求XXX赔偿其投资损失。

4. 牵头律师及团队提供的法律服务内容

牵头律师：徐X律师，上海XX高级合伙人，上海市律师协会证券合规业务委员会委员，中证中小投资者服务中心公益律师，主要业务领域为证券欺诈诉讼，具有丰富的实务经验。

徐X律师团队在代理本案诉讼过程中，案件被法院选为XXX证券虚假陈述系列案件的示范案件。

作为示范案件，能否胜诉以及赔偿比例不仅关系到本案委托人的利益，更将关系到XXX系列案件的裁判结果，可能对数千名投资者产生影响。因此，徐X律师团队全面考虑本案以及后续案件的情况，制定了针对性的诉讼方案，在数次庭审中全面发表了对案件相关争议焦点的意见，并提出了“虽然揭露日当日XXX的股价上涨且随后几个交易日股价微跌，但违法事实揭露后股价同时期大盘指数及行业指数均明显上扬，案涉虚假陈述行为的揭露对XXX的股价有抑制性影响，因此案涉虚假陈述行为仍然具有重大性”的创新观点，最终获得了法院的支持。

5. 项目难点及复杂性

本案最大的难点在于如何认定案涉虚假陈述行为的重大性。

诉讼中，XXX就案涉虚假陈述行为提出不构成重大性的抗辩，主张XXX股价在揭露日当天上涨 0.36%，且揭露日后一 个月内(2025 年 2 月 28 日至 3 月 29 日)，XXX的股价整体上 升了 7.86%，且绝大部分交易日的换手率均在 5%以下。在XXX披露 2017 年至 2023 年每年度报告后的多个交易日内，XXX股价均出现不同程度的持续下降，且部分年度报告披露当日的换手率均不足 3%。故认为XXX诱多型虚假陈述行为的揭露， 并未导致股价明显下降，主张涉案中国证监会所认定的虚假陈述行为不具有重大性。

对此，徐X律师团队全面分析大盘、行业以及XXX股价情况后提出：

第一，在揭露日前后六个交易日，XXX的股价自身发生了明显的背离情况，揭露日前六个交易日，XX公司的股价是上涨 15.29%，揭露日之后的六个交易日，下跌了3.23%，前后对比的整体波动，差异达到了18.52%，反映出揭露日后没有延续此前上涨的趋势，市场由于虚假陈述的揭露从上涨转为下跌，可见违法行为的揭露对股价产生了明显影响。

第二， 揭露日后六个交易日对比深证综指、深证成指以及XXX股价的涨跌情况，深证综指上涨了3%，深证成指上涨了2.43%，但同期XXX是下跌了 3.23%，XXX和两大指数的偏离值均超过了5%，说明在市场整体上涨的情况下，XXX是逆势下跌的，而这一下跌是由于其违法行为的揭露导致的。

第三，揭露日后XXX所属的电子元件行业在六个交易日内上涨了3.76%，说明XXX的走势也是与行业相背离的。

第四，XXX揭露日前 1 日(即 2024 年 2 月 28 日)，这一天由于出现了放开量化交易的普遍性传闻，整个股市都是一个大幅下跌的状态，当天深证综指是 下跌 3.79%，XXX所属的电子元件行业指数也下跌了5.91%， XXX当天是跌停的，跟大盘和行业指数是同步的。2024年2月28日晚间，证监会回应传闻，明确表示“将对DMA等场外衍生品业务继续强化监管”，次日2月29日大盘和行业指数均整体强势上涨，两市超过5200只股票上涨，但当天XXX受立案调查的负面影响，其涨幅仅为0.36%，若没有当日大盘和行业的拉升，XXX的股价暴跌将显而易见。

经充分举证质证和辩论，最终法院认定，虽然揭露日当日XXX股价上涨 0.36%，随后六个交易日内XXX的累计跌幅仅为 3.23%，但同时期大盘指数及行业指数均明显上扬，可见案涉虚假陈述行为的揭露对XXX的股价是有抑制性影响的。据此，法院认定案涉违法行为具有重大性。

6. 意义或价值

本案中，徐XX对提出的“案涉虚假陈述行为的揭露对股价的抑制性影响”这一观点得到了法院的支持，这一认定是司法实践中的一个精彩范例，它精准地捕捉到了“虚假陈述”这种违法行为对股票价格的“隐性压制”作用。其核心意义在于，法院没有机械地看待股价的短期涨跌，而是通过将个股走势与大盘、行业指数进行对比，揭示了违法行为对价格的实质性影响，从而在法律上确立了该行为的可赔偿性。

具体来说，这一认定的意义和价值主要体现在以下几个方面：

（1）确立了“重大性”认定的科学方法：从“绝对涨跌”到“相对弱势”

在以往的司法实践中，判断虚假陈述是否具有重大性，往往直观地看揭露日当天或之后股价是否暴跌。但本案的特殊性在于，揭露后股价并未大跌，甚至微涨。如果只看表面，很容易得出违法行为没什么影响的结论。

然而，法院采用了一种更为精细和科学的分析方法——同步指数对比法。法院发现，在大盘和行业指数都明显上扬的背景下，XXX股价不涨反被压制，累计跌幅为3.23%。这种该涨不涨、反被压制的现象，恰恰证明了虚假陈述行为的存在对股价起到了负向的抑制作用。这为重大性的认定提供了一个全新的视角：重大性不仅体现为导致下跌，也体现为阻碍上涨。

（2）精准区分了系统风险与个股风险

在证券虚假陈述案件中，被告常以市场系统风险为由进行抗辩，主张股价下跌是大盘不好导致的，与己无关。

本案的认定巧妙地反用了这一逻辑。通过对比可以发现，当大盘和行业指数都在上涨时，涉案股票的微弱跌幅和后续弱势，无法用系统风险来解释（因为系统风险通常导致普跌）。这就将个股的疲软走势与虚假陈述的揭露行为牢牢地绑定在一起，剔除了其他干扰因素，锁定了违法行为的负面影响。

（3）以另一种视角看待虚假陈述行为对股票价量的影响，切实维护投资者合法权益

该认定对投资者保护具有重要价值。如果法院坚持只有股价暴跌才算重大影响，那么许多虽然股价未崩盘、但实际价值被虚假陈述掩盖的公司，其投资者将无法获得赔偿。

法院在本案中确认了抑制性影响也属于法律意义上的重大影响，这实质上是降低了对交易价量明显变化的证明标准。它向市场传递了一个信号：虚假陈述行为扭曲了市场价格的形成机制（无论是拉高还是压制），阻碍了股票价格真实反映其价值，行为人就应当承担相应责任。

（4） 体现了价格敏感标准在司法实践中的深化应用

根据司法解释，重大性的核心标准之一是虚假陈述行为是否导致证券交易价格或交易量产生明显的变化。

本案的裁判逻辑是对这一标准的深化应用。它表明，明显的变化并非局限于正向的剧烈波动（如暴涨暴跌），还包括负向的异常平稳或相对弱势。这种认定方式更符合金融市场的复杂性，也更有力地打击了那些通过温水煮青蛙方式缓慢释放利空、试图规避法律责任的违法行为。

总结

该认定的最大价值在于：它以相对强弱分析替代了绝对涨跌分析，在法律上确认了虚假陈述对市场的隐性压制同样构成侵权。这不仅为类似案件的审理提供了科学的方法论，也堵住了上市公司试图以股价没跌为由逃避赔偿责任的法律漏洞。